2024年猪企扭亏为盈，产能处于四年低位。2024年SW生猪养殖指数下跌14%。期间受益于去产能逻辑以及猪价上行预期，2~5月行业指数震荡上行，幅度约+30%。从基本面来看，大部分猪企自24Q2开始实现扭亏为盈。2024年生猪养殖行业处于去产能相对平稳状态，期间呈现先降后增状态。受价格下行带来的利润层面影响，2025年1月我国能繁母猪存栏量环比下行0.39%。

  24Q4上市猪企市占率新高，养殖利润收缩。24Q4,15家上市猪企合计出栏4564万头，环比＋22%，同比＋10%；仅＊ST傲农、华统股份环比下行；*ST 傲农、ST天邦、中粮家佳康、新希望、华统股份同比下行。15 家上市猪企市占率自17年的5.6％上涨至24年的22.2%，同比＋1.5pct，创历史上最新的记录。24Q4生猪行业季度均价 17.34 元／kg，同比＋15%，环比﹣12%，季度内猪价震荡下行。上市猪企生猪销售均价16.52元／kg，同比＋17%，环比﹣14%。对比来看，上市猪企猪价普遍低于行业水平，我们大家都认为可能与猪企分布区域、销售量、生猪出栏结构等因素相关。24Q4各猪企保持盈利状态，但季度环比承压。

  1月猪企量／价／均重下行，盈利能力分化。2025 年1月我国14家上市养殖企业生猪销量合计825万头，环比﹣6%，同比＋7%，主要受节假日及集中出栏影响；其中立华、东瑞、唐人神、正邦科技同比涨幅领先。自2024年8月高点以来，上市猪企月度猪价持续下行，且显著低于行业中等水准；具备相对价格上的优势的猪企包括立华、温氏、华统等，主要受益于销售区域价格相对优势，以华东、华南片区为主。上市猪企出栏体重低于行业中等水准约1.4%。2025年1月养殖利润变化相对平稳，受企业间成本控制能力差异，猪企间盈利能力存差距。

  基于产能＆效率框架，2025 年猪价均值同比承压。生猪出栏量主要由产能及养殖效率决定。2025年能繁母猪作用均值估算4042万头，同比﹣168 万头，降幅显著扩大，且为近五年高点。考虑 2024年冬季疫情情况及猪企养殖状态等方面，我们大家都认为 2025 年 MSY 具备提升趋势，但依旧低于非瘟前两年水平。结合出栏量与猪价的走势关系，我们估算 2025年全年生猪均价在15.3-17 元／kg之间出现（中性假设）；如果 MSY 在 18 头以上，那么生猪年度均值或将低于15.3元／kg。

  投资建议：基于产能＆效率研究框架，我们大家都认为 2025 年能繁母猪方面压力有所放缓，但养殖效率存较快提升可能，使得2025 年生猪出栏量大概率同比提升，意味着同期生猪均价同比下行。但受饲料原料价格均值低位、养殖效率提升等支撑，优秀猪企成本优化速度提升，2025年优秀猪企利润将依旧可观。行业竞争已进入到精细化管理竞争阶段，叠加考虑生猪养殖行业估值低位，我们重点推荐大猪企牧原股份（002714.SZ)、温氏股份（300498.SZ),中小猪企天康生物（002100.SZ)、神农集团（605296.SH）及板块内相关猪企。

  风险提示：畜禽价格不达预期的风险，动物疫病的风险，原材料价格波动的风险，政策的风险，自然灾害的风险等。

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